在預(yù)期IPO常態(tài)化下，審核將繼續(xù)從嚴(yán)，IPO市場(chǎng)在疏解“堰塞湖”的同時(shí)，也將能更好地嚴(yán)防“帶病企業(yè)”入市。
資本市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放是國(guó)家對(duì)外開(kāi)放總體布局的重要組成部分。有序推進(jìn)金融業(yè)的雙向開(kāi)放，既是對(duì)外資來(lái)華展業(yè)訴求的積極回應(yīng)，更是中國(guó)金融業(yè)自身發(fā)展的必然要求。
證券時(shí)報(bào)記者 程丹
在資本市場(chǎng)基礎(chǔ)制度不斷夯實(shí)，依法全面從嚴(yán)監(jiān)管持續(xù)加強(qiáng)，改革開(kāi)放呈現(xiàn)新氣象的基礎(chǔ)上，2018年資本市場(chǎng)的發(fā)展將何去何從?資本市場(chǎng)的制度建設(shè)將如何完善?市場(chǎng)分析指出，法治化、嚴(yán)監(jiān)管、促改革或?qū)⑹侵餍伞?/p>
多位市場(chǎng)人士表示，在服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展路徑中，資本市場(chǎng)的市場(chǎng)化、法治化、國(guó)際化改革進(jìn)程將持續(xù)加快，包括《證券法》修訂在內(nèi)的資本市場(chǎng)法律法規(guī)體系建設(shè)將提速，基礎(chǔ)性制度建設(shè)將在考量市場(chǎng)承受力的基礎(chǔ)上進(jìn)一步夯實(shí)，從嚴(yán)監(jiān)管趨勢(shì)難言放松，A股的國(guó)際化水平將再上臺(tái)階，這些都將加快資本市場(chǎng)強(qiáng)國(guó)的建設(shè)步伐。
法治建設(shè)全面起航
證券法修訂值得期待
良法才能促進(jìn)發(fā)展、保障善治。作為資本市場(chǎng)的根本大法，2018年，《證券法》修訂的“三讀”可期。
自2014年初《證券法》修改工作啟動(dòng)以來(lái)，已歷時(shí)近4年，期間經(jīng)歷了2015年股市的異常波動(dòng)。目前《證券法》修訂草案已經(jīng)過(guò)全國(guó)人大常委會(huì)二審。在充分考慮我國(guó)證券市場(chǎng)實(shí)際情況、認(rèn)真總結(jié)2015年股市異常波動(dòng)經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)的基礎(chǔ)上，《證券法》修訂草案二次審議稿聚焦七大市場(chǎng)焦點(diǎn)，包括注冊(cè)制暫不作規(guī)定、執(zhí)法權(quán)限和處罰力度雙升級(jí)、收購(gòu)與增持資金應(yīng)說(shuō)明“來(lái)路”、信息披露升級(jí)為專(zhuān)章規(guī)定、增加操縱市場(chǎng)等情形、設(shè)投資者保護(hù)專(zhuān)章作規(guī)定、原則規(guī)定明確三個(gè)層次等。
證監(jiān)會(huì)主席助理黃煒曾在公開(kāi)場(chǎng)合表明，《證券法》的修訂要始終堅(jiān)持從我國(guó)資本市場(chǎng)實(shí)際出發(fā)。具體而言，要堅(jiān)定“四個(gè)自信”，針對(duì)不成熟的交易者、不完備的交易制度、不完善的市場(chǎng)體系、不適應(yīng)的監(jiān)管制度等薄弱環(huán)節(jié)，健全符合我國(guó)國(guó)情的資本市場(chǎng)法治，探索形成中國(guó)特色的資本市場(chǎng)法律制度。
中國(guó)銀行業(yè)協(xié)會(huì)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家巴曙松指出，在討論《證券法》的修訂時(shí)，需要考慮新的開(kāi)放趨勢(shì)，以及資本市場(chǎng)的實(shí)際情況，前瞻性地在《證券法》修訂中有所體現(xiàn)。第一，進(jìn)一步完善互聯(lián)互通機(jī)制不同環(huán)節(jié)的法律框架，減少境外投資者投資境內(nèi)證券市場(chǎng)不確定性，為未來(lái)中國(guó)證券市場(chǎng)更高層次開(kāi)放提供堅(jiān)實(shí)的制度基礎(chǔ);第二，預(yù)留未來(lái)境外企業(yè)到境內(nèi)市場(chǎng)發(fā)行的空間。
其中第二點(diǎn)在當(dāng)前的市場(chǎng)環(huán)境下顯得尤為迫切。近兩年來(lái)，以互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)、人工智能應(yīng)用為主要特征的金融科技創(chuàng)新正深刻影響資本市場(chǎng)，挑戰(zhàn)前所未有。一批優(yōu)秀的國(guó)內(nèi)科技企業(yè)受制于VIE(協(xié)議控制)架構(gòu)和現(xiàn)行法律的要求，紛紛出國(guó)尋找融資之路。因此，如何把優(yōu)質(zhì)企業(yè)留下來(lái)，迎接科技創(chuàng)新浪潮，需尋求解決辦法。
黃煒表示，法律制度要主動(dòng)跟上科技進(jìn)步的步伐，積極應(yīng)對(duì)科技發(fā)展對(duì)市場(chǎng)監(jiān)管帶來(lái)的全新挑戰(zhàn)，為鼓勵(lì)并規(guī)范科技創(chuàng)新預(yù)留制度空間。
具體而言，要厘清通過(guò)技術(shù)實(shí)現(xiàn)的證券交易的金融特性，按照全國(guó)金融工作會(huì)議提出的所有金融業(yè)務(wù)都要納入監(jiān)管的要求，有針對(duì)性地安排監(jiān)管制度，并為科技金融創(chuàng)新建立必要的容錯(cuò)糾偏機(jī)制。同時(shí)，要嚴(yán)懲濫用科技之名行金融違法之實(shí)的行為，通過(guò)對(duì)違法行為特征的清晰勾勒，洞穿不斷翻新的違法行為的科技偽裝。
巴曙松還建議，在A股國(guó)際化逐步加快的背景下，合理設(shè)定股東大會(huì)召開(kāi)的最低表決權(quán)數(shù)量，對(duì)證券法域外效力進(jìn)行規(guī)定，規(guī)定當(dāng)境外的證券發(fā)行和交易行為，損害中國(guó)的國(guó)家利益、社會(huì)公共利益或境內(nèi)投資者合法利益時(shí)，證券法將具體如何適用。
在投資者保護(hù)方面，清華大學(xué)法學(xué)院教授湯欣表示，近期我國(guó)由證券律師依靠市場(chǎng)力量推動(dòng)的民事訴訟在內(nèi)幕交易案件中遭遇瓶頸，致使此類(lèi)訴訟案件的數(shù)量非常有限。如何突破內(nèi)幕交易案件的訴訟瓶頸，切實(shí)實(shí)現(xiàn)補(bǔ)償投資者損失和震懾不法行為，值得深入探究。
隨著《證券法》修訂草案二審稿將投資者保護(hù)設(shè)專(zhuān)章作規(guī)定，投保工作的重要地位得到進(jìn)一步確認(rèn)。湯欣表示，資本市場(chǎng)投資者合法權(quán)益的充分保護(hù)，有賴(lài)于資本市場(chǎng)各方協(xié)同共治。除加強(qiáng)與完善行政監(jiān)管體系外，還要加強(qiáng)立法、司法救濟(jì)、行業(yè)自律體系、投資者自力保護(hù)體系，乃至媒體監(jiān)督體系等。
除《證券法》之外，資本市場(chǎng)還在著手《期貨法》的起草工作，研究提出《公司法》配套完善建議及刑法修正案建議等;行政法規(guī)方面，推動(dòng)私募基金管理?xiàng)l例出臺(tái)，配合起草上市公司監(jiān)督管理?xiàng)l例，研究制定新三板監(jiān)管條例，研究提出證券期貨投資咨詢(xún)管理暫行辦法修改完善建議等。
業(yè)內(nèi)人士指出，全面、深入推進(jìn)資本市場(chǎng)法治建設(shè)，需要重點(diǎn)優(yōu)化完善資本市場(chǎng)頂層制度設(shè)計(jì)，科學(xué)理順市場(chǎng)主體之間的法律關(guān)系，全面規(guī)范市場(chǎng)參與者各類(lèi)行為，切實(shí)增強(qiáng)市場(chǎng)監(jiān)管的適應(yīng)性、適度性和有效性，推動(dòng)形成市場(chǎng)機(jī)制的改革創(chuàng)新、市場(chǎng)功能發(fā)揮與市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)防控之間的良性促進(jìn)、循環(huán)機(jī)制。
IPO常態(tài)化基礎(chǔ)上
“進(jìn)退有序”望成形
過(guò)去一年間，監(jiān)管層推進(jìn)IPO(新股首發(fā))常態(tài)化，糾正了投資者對(duì)融資的恐慌心理，在提高直接融資比重服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的同時(shí)，兼顧了投資者的投資情緒，長(zhǎng)期以來(lái)A股市場(chǎng)扭曲的估值體系正逐步得到修復(fù)。
一組數(shù)據(jù)顯示，2017年共有421只新股登陸A股市場(chǎng)，較2016年的248只大幅上升了69.8%，新股發(fā)行數(shù)量居2008年以來(lái)的最高位;募資規(guī)模累計(jì)達(dá)2191.35億元，同比上升33.7%。同時(shí)，2017年直接融資規(guī)模再攀新高，增至42萬(wàn)億元，而IPO募資金額占直接融資比重僅從0.51%小幅提高至0.53%。
與此同時(shí)，2017年證監(jiān)會(huì)共核發(fā)49次IPO批文，共計(jì)401只新股，保持著一周一批次的常態(tài)化節(jié)奏，相較2016年的26批，總體發(fā)行節(jié)奏明顯加快。就年度的發(fā)行節(jié)奏來(lái)看，IPO的常態(tài)化發(fā)行并非是簡(jiǎn)單的機(jī)械化發(fā)新股，其安排充分考慮了二級(jí)市場(chǎng)的承受能力。值得注意的是，新一屆發(fā)審委亮相兩周后，新股獲批數(shù)量由每批次5只降至最低位的3只，為年內(nèi)最低位。
在加快發(fā)行的同時(shí)，IPO的審核也前所未有地嚴(yán)格。
記者統(tǒng)計(jì)顯示，“大發(fā)審委”自10月1日上任以來(lái)，共有93家企業(yè)上會(huì)，其中52家獲通過(guò)，33家被否，6家暫緩表決，2家取消審核，通過(guò)率僅為55.91%，較2017年上一屆發(fā)審委81%的通過(guò)率低25個(gè)百分點(diǎn)。2017年整體過(guò)會(huì)率呈現(xiàn)逐步下滑的態(tài)勢(shì)，尤其在新一屆發(fā)審委上任之后，過(guò)會(huì)率更是屢創(chuàng)新低，從“6否1”到“零通過(guò)”，新一屆委員嚴(yán)出新高度，被冠以“史上最嚴(yán)發(fā)審委”稱(chēng)號(hào)。
武漢科技大學(xué)金融證券研究所所長(zhǎng)董登新表示，IPO從嚴(yán)審核對(duì)市場(chǎng)的主要參與者起到了警示作用。因此，在預(yù)期IPO常態(tài)化下，審核將繼續(xù)從嚴(yán)，IPO市場(chǎng)在疏解“堰塞湖”的同時(shí)，也將能更好地嚴(yán)防“帶病企業(yè)”入市。
“未來(lái)上會(huì)周期還將進(jìn)一步縮短。”董登新指出，2017年IPO受理至發(fā)行周期從1月份的678天持續(xù)降至11月份的397天，12月份小幅沖高回升至517天，仍較去年年初縮短23.7%，加之中止審查企業(yè)數(shù)已由年初的50家降至年底的僅6家，證監(jiān)會(huì)明確了IPO申請(qǐng)中止審查8種情形，防止企業(yè)“盲目占坑”，以加快IPO審核進(jìn)度，IPO將在不遠(yuǎn)的將來(lái)迎來(lái)“即報(bào)即審”。
A股市場(chǎng)進(jìn)口端的順暢，也相應(yīng)地要求退出制度的完善。作為資本市場(chǎng)的基礎(chǔ)制度之一，健全的退市制度具有優(yōu)勝劣汰、提高上市公司經(jīng)營(yíng)效率、保障上市公司財(cái)務(wù)信息質(zhì)量和調(diào)節(jié)股票供需的重要作用。然而，退市制度目前在我國(guó)執(zhí)行效率低下，績(jī)差股和劣質(zhì)股該退不退的問(wèn)題仍然存在。
經(jīng)過(guò)2012年和2014年的兩輪改革后，我國(guó)目前已經(jīng)初步確立了主動(dòng)退市和強(qiáng)制退市制度，明確規(guī)定了對(duì)于欺詐發(fā)行公司、重大信息披露違法公司和因不滿(mǎn)足財(cái)務(wù)指標(biāo)要求或交易指標(biāo)要求的上市公司應(yīng)當(dāng)采取強(qiáng)制退市措施，形成了較為多元化的退市指標(biāo)體系。然而就執(zhí)行效果來(lái)看，A股退市公司屈指可數(shù)。2001年至2017年，A股退市公司僅92家，年均退市率僅為0.35%。
中銀國(guó)際證券的分析師陳樂(lè)天建議，繼續(xù)完善退市制度相關(guān)指標(biāo)，使之更加多元化;修訂相關(guān)法律制度，加強(qiáng)對(duì)信息披露違法的處罰力度;對(duì)財(cái)務(wù)信息造假進(jìn)行事前的制度防范;建立集體訴訟制度保護(hù)投資者權(quán)益;在解決了上市資源稀缺性問(wèn)題的基礎(chǔ)上，重點(diǎn)著手解決“退市難”問(wèn)題。
據(jù)了解，證監(jiān)會(huì)正在就完善退市機(jī)制進(jìn)行研究。一是加強(qiáng)信息披露監(jiān)管，防止財(cái)務(wù)造假，對(duì)欺詐發(fā)行、重大信息披露違法公司實(shí)施強(qiáng)制退市;二是要求中介機(jī)構(gòu)勤勉盡責(zé);三是修改完善退市標(biāo)準(zhǔn)，避免因周期波動(dòng)性因素或財(cái)務(wù)操縱造成退市上市進(jìn)程反復(fù)，杜絕退市風(fēng)險(xiǎn)公司“保殼”、惡炒行為，維護(hù)退市制度的嚴(yán)肅性;四是加強(qiáng)交易所一線(xiàn)監(jiān)管。
從嚴(yán)監(jiān)管趨勢(shì)不變
稽查執(zhí)法更嚴(yán)厲
監(jiān)管從嚴(yán)，是市場(chǎng)參與各方去年最直觀的感受。
從嚴(yán)把好上市公司準(zhǔn)入關(guān)，嚴(yán)格審核并督促發(fā)行人做好信息披露，完善發(fā)審委委員的遴選和管理機(jī)制，建立發(fā)審委履職的監(jiān)察機(jī)制，加大中介機(jī)構(gòu)責(zé)任，督促市場(chǎng)各方主體歸位盡責(zé)，到完善上市公司再融資制度，規(guī)范上市公司市場(chǎng)化重組，切斷“高送轉(zhuǎn)”與違規(guī)行為之間的利益鏈條，對(duì)公募基金等資管類(lèi)產(chǎn)品的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)管理加強(qiáng)，再到嚴(yán)厲打擊各類(lèi)證券期貨違法違規(guī)行為，對(duì)內(nèi)幕交易、操縱市場(chǎng)、欺詐發(fā)行、虛假披露、“忽悠式”重組等違法違規(guī)行為露頭就打，公開(kāi)曝光。全鏈條的從嚴(yán)監(jiān)管，讓市場(chǎng)亂象得到整治，良好的市場(chǎng)生態(tài)正在逐步形成，公開(kāi)公平公正的市場(chǎng)秩序得以維護(hù)，監(jiān)管公信力日益顯現(xiàn)，投資者信心不斷增強(qiáng)。
展望2018年，嚴(yán)監(jiān)管、防風(fēng)險(xiǎn)的總體基調(diào)不會(huì)改變。中泰證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李迅雷表示，中國(guó)資本市場(chǎng)以往存在的各種亂象源于市場(chǎng)不成熟、制度不健全、監(jiān)管不到位。如今，在監(jiān)管層的努力下，資本市場(chǎng)的制度籬笆被不斷扎牢，中國(guó)資本市場(chǎng)正變得更加健康有序。
在制度探索方面，新的一年或在停牌制度、強(qiáng)化市場(chǎng)參與各方歸位盡責(zé)等方面探索建立一些制度規(guī)則。董登新建議，打造A股市場(chǎng)全方位監(jiān)督監(jiān)管體系，首先應(yīng)構(gòu)建完善的信息披露制度，始終立足于信息披露真實(shí)、準(zhǔn)確、完整的規(guī)制邏輯，信息披露質(zhì)量高于投資價(jià)值判斷。這是監(jiān)管底線(xiàn)，也是監(jiān)管紅線(xiàn)，任何發(fā)行人及證券中介都不能觸碰，應(yīng)該讓信息披露成為發(fā)行人和上市公司最昂貴的被監(jiān)管成本。
“其次，要合理安排公權(quán)手段對(duì)處于弱勢(shì)地位的投資者私權(quán)的救濟(jì)，對(duì)行政支持下的投資者權(quán)利多元化補(bǔ)償制度作出必要的確認(rèn)，推動(dòng)法律制度創(chuàng)新，明確持股行權(quán)、先行賠付、強(qiáng)制回購(gòu)等有效做法的法律地位。”董登新建議，要進(jìn)一步完善投資者權(quán)利司法救濟(jì)制度，建立以代表人訴訟為基礎(chǔ)的“示范判決機(jī)制”，探索有中國(guó)特色的證券訴訟模式。
在稽查執(zhí)法方面，強(qiáng)化對(duì)違法違規(guī)的懲處力度仍將繼續(xù)。連續(xù)兩年，證監(jiān)會(huì)主席劉士余都在新年第一個(gè)工作日調(diào)研稽查執(zhí)法工作，足見(jiàn)對(duì)資本市場(chǎng)稽查力量的重視。
從去年的“嚴(yán)厲打擊證券期貨違法犯罪活動(dòng)，嚴(yán)懲挑戰(zhàn)法律底線(xiàn)的資本大鱷，逮鼠打狼，敢于亮劍”到今年的“要以查辦大案要案為重點(diǎn)，精準(zhǔn)打擊肆意妄為、逃避監(jiān)管、影響惡劣的個(gè)人和機(jī)構(gòu)”，稽查執(zhí)法的利劍已指向各類(lèi)在資本市場(chǎng)違法亂紀(jì)的主體。劉士余要求運(yùn)用大數(shù)據(jù)、云計(jì)算和人工智能為代表的現(xiàn)代信息科技，提升稽查執(zhí)法的能力與效率，目的就是要有效打擊和懲治市場(chǎng)違法違規(guī)。
李迅雷預(yù)計(jì)今年監(jiān)管部門(mén)將打好常規(guī)案件查辦與專(zhuān)項(xiàng)執(zhí)法行動(dòng)的“組合拳”，充分發(fā)揮交易所一線(xiàn)監(jiān)管作用，堅(jiān)持零容忍、全覆蓋，強(qiáng)化稽查執(zhí)法，給予監(jiān)管體制以外的金融活動(dòng)更多監(jiān)管關(guān)注，以全面監(jiān)控金融風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)各種金融亂象進(jìn)行遏制。
國(guó)際化步伐加快
促市場(chǎng)機(jī)制和行業(yè)變革
2017年的最后一個(gè)工作日，證監(jiān)會(huì)進(jìn)行了H股上市公司“全流通”試點(diǎn)，進(jìn)一步優(yōu)化境內(nèi)企業(yè)境外上市融資環(huán)境，深化境外上市制度改革，開(kāi)啟了H股在香港市場(chǎng)的“新時(shí)代”。
中信證券分析師楊靈修認(rèn)為，“全流通”后，H股企業(yè)本來(lái)的非流通內(nèi)資法人股和國(guó)有股將被批準(zhǔn)轉(zhuǎn)化為H股在港交所上市交易，為之前非流通的巨額內(nèi)資股提供市場(chǎng)化定價(jià)機(jī)制，為上市公司打開(kāi)融資渠道，提升公司治理。
“全流通”對(duì)于H股公司來(lái)說(shuō)，最直觀的意義毫無(wú)疑問(wèn)是打開(kāi)了新的融資渠道和資本運(yùn)作空間，使目前無(wú)法“變現(xiàn)”的內(nèi)資股取得市場(chǎng)化定價(jià)。同時(shí)“全流通”將為H股企業(yè)的所有制帶來(lái)根本性的改觀，“內(nèi)資外資股東不一致”問(wèn)題得以解決，中期將提升公司治理和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。楊靈修認(rèn)為H股“全流通”的意義，不亞于H股公司在港的第二次上市。
根據(jù)安排，“全流通”試點(diǎn)將遵循“成熟一家、推出一家”的有序方式推進(jìn)，2018年或有幾家符合標(biāo)準(zhǔn)的H股公司成為第一批試點(diǎn)企業(yè)。
除了H股“全流通”有序推開(kāi)外，在資本市場(chǎng)雙向開(kāi)放層面，2018年還將有A股于6月正式納入MSCI指數(shù)、穩(wěn)步推進(jìn)滬倫通的論證工作等多項(xiàng)重要事件值得期待。上交所日前表示，將抓住資本市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放的有利條件，以黨的十九大精神為指引，在中國(guó)證監(jiān)會(huì)的部署和指導(dǎo)下，以高度的使命感和責(zé)任感，切實(shí)落實(shí)第九次中英財(cái)金對(duì)話(huà)的成果，加強(qiáng)兩所協(xié)作，進(jìn)一步深入研究相關(guān)制度設(shè)計(jì)，積極穩(wěn)步推進(jìn)“滬倫通”的各項(xiàng)準(zhǔn)備工作。
事實(shí)上，資本市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放是國(guó)家對(duì)外開(kāi)放總體布局的重要組成部分。近年來(lái)，證監(jiān)會(huì)從全局出發(fā)，堅(jiān)持“引進(jìn)來(lái)”與“走出去”相結(jié)合，推動(dòng)資本市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放邁出新步伐，這將有利于A股制度、各類(lèi)金融機(jī)構(gòu)對(duì)標(biāo)國(guó)際準(zhǔn)則。
業(yè)內(nèi)人士指出，中國(guó)證券期貨行業(yè)整體服務(wù)水平和競(jìng)爭(zhēng)能力還達(dá)不到國(guó)際先進(jìn)水準(zhǔn)，還不能充分滿(mǎn)足中國(guó)經(jīng)濟(jì)升級(jí)發(fā)展和全方位開(kāi)放的需要。有序推進(jìn)金融業(yè)的雙向開(kāi)放，既是對(duì)外資來(lái)華展業(yè)訴求的積極回應(yīng)，更是中國(guó)金融業(yè)自身發(fā)展的必然要求。
“未來(lái)就是要通過(guò)引進(jìn)優(yōu)質(zhì)、領(lǐng)先的外資證券、期貨和基金機(jī)構(gòu)，鼓勵(lì)中外機(jī)構(gòu)的互利合作和良性競(jìng)爭(zhēng)。”上述業(yè)內(nèi)人士指出，要將“引進(jìn)來(lái)”和“走出去”結(jié)合起來(lái)，提升中國(guó)證券期貨行業(yè)的整體素質(zhì)，增強(qiáng)證券期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力。